近日召开的国务院金融稳定发展委员会(以下简称“金融委”)第二次会议指出，在流动性总量保持合理充裕的条件下，面对实体经济融资难、融资贵的问题，必须更加重视打通货币政策传导机制，提高服务实体经济的能力和水平。

　　如何看待今年以来货币政策的预调微调？疏通货币政策传导机制还需要从哪些方面入手？《金融时报》记者采访了交通银行首席经济学家连平，对金融委会议相关问题进行了解读。

　　《金融时报》记者：如何看待当前的宏观杠杆率水平以及去年以来去杠杆、稳杠杆的效果？

　　连平：去年以来，金融领域有力实施强监管政策，对于防控金融风险发挥了积极作用，结构性稳杠杆也取得了比较好的效果，尤其是企业部门的杠杆率得到明显改善。

　　数据显示，2018年6月末，我国总杠杆率为248.9%，与2017年全年水平持平，比去年同期降低0.3个百分点；企业部门杠杆率为162.4%，比去年末和去年同期分别回落1.2个百分点和3.8个百分点；政府部门公开统计口径杠杆率为35.4%，比2017年回落0.9个百分点，延续了2015年以来的回落态势；住户部门杠杆率为51%，比去年末上升两个百分点，增幅持续放缓。

　　金融领域降杠杆成效显著。银行的表外业务和同业业务明显收缩。2018年5月末，银行表外理财产品余额降至22.3万亿元，连续7个月同比负增长；通道类信托业务规模较去年初减少9730亿元，同比增速较去年初下降34个百分点。去年11月资管新规公开征求意见以来，证券公司、基金公司及其子公司资管计划的通道业务规模下降2.23万亿元，降幅为11%。

　　伴随着去年开始金融强监管措施的实施，委托贷款、信托贷款和票据融资下降比较快，导致今年上半年社会融资规模增量下降明显，同比少增两万亿元，幅度是18%。2018年1至6月，通过委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票三类非标资产进行的表外融资同比少增合计3.74万亿元。

　　从这一系列数据可以看出，金融收紧的效应是客观存在的。但需要注意的是，社会融资规模虽然少增，信贷增长依然是比较平稳的，金融收紧的效应主要体现在非信贷融资领域。

　　《金融时报》记者：今年以来，央行已实施三次定向降准。在当前的经济形势下，如何看待今年以来货币政策的一系列操作？

　　连平：当前经济运行遇到外部挑战，而金融收紧效应在外部环境严峻条件下很可能会被强化和放大。外部挑战加大对商业信心和市场预期带来压力，也会推动经济主体风险偏好下降。这不可避免地会增强市场上已经存在的金融收紧效应，也就是所谓的“紧信用”。而当前“紧信用”的特点是非信贷部分的社会融资收紧过快。

　　在强监管和稳杠杆已经取得明显成果的条件下，面对严峻的外部挑战，有必要及时适度调整相关政策，保持市场流动性合理充裕，加大金融对实体经济的支持。为此货币政策有必要开展逆向微调和前瞻性预调。上半年，央行已经开始运用存款准备金、中期借贷便利(MLF)等工具，采取不同措施向市场提供流动性。

　　市场上有人将上半年降准和MLF操作解读为“大幅放水”和“全面宽松”，这是不恰当的。相对于上半年非信贷融资增量大幅减少和货币增速处在历史低位而言，货币政策进行一定程度的对冲是很有必要的。二季度以来央行通过定向降准、MLF等工具保持市场流动性合理充裕，其操作以定向为主且较为适度；从其规模来看，谈不上“大幅放水”。

　　近期，理财新规已经开始公开征求意见，央行发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，适当降低了银行理财门槛，适当放宽了投向。目前，资管业务领域监管严格，有些业务续作会受到影响。监管政策上的变化对于市场的平稳过渡会起到积极作用。

　　《金融时报》记者：今年以来债券市场违约发生的频率有所上升，对此您是怎么看的？

　　连平：从违约企业所处行业来看，并非集中在某几个行业，而是较为分散。目前债市出现的违约现象，究其原因，并不是企业生产经营出现问题，而是流动性偏紧，是外部融资问题。其中，值得关注的是部分发行人财务杠杆高企，严重依赖债券、非标等表外融资渠道。在金融严监管、融资渠道收紧的背景下，这些企业再融资出现困难而导致违约，这类情况以民营企业居多。

　　从整体上看，当前债市违约数量有限，占比不到2%，风险总体可控。而且目前的违约现象并非实体经济运行出现很大困难，而主要是流动性问题。下半年如果流动性能够较好地进入实体经济，债券市场整体状况应该会有所改善。

　　《金融时报》记者：让流动性进入实体经济，金融委会议也提到要重视打通货币政策传导机制，您认为应该从哪些方面入手？

　　连平：的确，在市场流动性合理充裕条件下，疏通货币政策传导机制是当前最主要的任务。上半年，央行已经开始采取不同措施向市场提供流动性，货币市场利率已经降到比较低的水平。接下来的任务是要将合理充裕的流动性有效疏导到实体经济领域去。

　　如果不能及时有效疏导进实体经济，让合理充裕的流动性徘徊在货币市场和银行间市场，可能会出现类似“堰塞湖”的状态，从而有可能会有部分流动性进入非实体经济领域，例如流入房地产领域。因此，需要尽快疏通好货币政策传导渠道。

　　建议一是继续通过货币政策的定向措施和相关监管举措，引导商业银行向小微企业、民营领域增加信贷投放。由于小微企业信贷的风险相对较高，可以考虑运用相关的政策工具适当补偿银行风险。可考虑从政策工具定价方面着手降低银行融资成本，也可以采取一些激励举措，例如在流动性、资本充足率等考核指标方面给予银行相应的优惠。

　　二是保持非信贷融资合理适度发展。对“影子银行”不能一棍子打死，应该适当发挥其支持实体经济和改善金融结构以及控制风险的作用。把握和控制好治理整顿信托贷款、委托贷款等“影子融资”的节奏和力度，防止其收缩过快造成市场大面积违约和较大经济下行压力，确保不发生“处置风险的风险”。在“堵偏门”，即对不规范、有潜在风险隐患(通道业务、监管套利、资金空转、高杠杆等)的非信贷融资开展治理整顿的同时，也要“开正门”，对那些真正能满足实体经济融资需求、规范合理的信托贷款、委托贷款等予以鼓励和支持，促进其平稳增长，发挥对银行信贷融资的补充作用。

　　三是加大力度开展资产证券化，通过存量资产的证券化腾挪信贷投放空间，促进非标资产向标准化资产的转型。

　　四是支持债券市场的稳定和发展，建立完善信用衍生品体系，适当放宽发债主体的相关限制，进一步完善评级管理体系，既要打破高评级作为发债前置条件的现状，允许不同评级的发债主体参与发行，也要真正发挥评级对价格的发现作用，帮助市场和投资者识别和认识风险，保障正常运营的企业可以通过发债解决流动性缺口。

(原标题：疏通货币政策传导机制 力推资金进入实体经济 访交通银行首席经济学家连平)